A propósito de Maslatón y los dilemas de las “geometrías intransformables”.

Ver Maslatón aquí 4:50 a 8:10:

Él clasifica a la actual política monetaria y financiera (Caputo-Milei) en la misma categoría que la de Martínez de Hoz (1978-1981); la del final del gobierno de Alfonsín (1989-1990) y la de Caputo y Macri (2016-2017). Y deja afuera de esa categoría a la de Cavallo con su régimen de convertibilidad (1991-2001).

La razón de esta clasificación responde a un criterio exclusivo de arquitectura monetaria y financiera de cada uno de esos lapsos en función de, utilizando la expresión de Maslatón, “si remuneran o no la permanencia en pesos de los particulares”. Él dice correctamente que la convertibilidad no remuneraba la permanencia en pesos de los particulares porque funcionaba automáticamente la caja de conversión.

Vamos a explicarlo así:

1.- Las vías de ingreso de dólares al país son: a) comerciales, esto es exportaciones de bienes; b) ingreso de capitales.

2.- Los agentes que intervienen en 1.- a) y b) son empresas y particulares, no es el Estado (este aspecto es muy importante para los fines que estamos analizando).

3.- Tomemos 1.- a). El agente tiene dólares que ingresaron por exportar bienes (soja, cereales, carnes, lácteos, petróleo, minerales, etc., etc.). Los debe liquidar al BCRA al tipo de cambio establecido. Pasan los dólares así al BCRA.

4.- Al agente 1.- a) hay que darle pesos (al tipo de cambio establecido) por los dólares que liquidó por sus exportaciones de bienes.

5.- En un régimen monetario no convertible, “surge la necesidad” de regular la tenencia de pesos cuando la “demanda de dinero” no acompaña a la oferta monetaria generada por la emisión de pesos como contrapartida del ingreso de dólares. Esto, en criollo, significa que, si los agentes privados no perciben mejores usos y alternativas a la compra de dólares en el mercado de cambios, entonces la autoridad monetaria tomará medidas para evitar esa presión sobre el mercado de divisas.

6.- En este preciso punto aparece la necesidad de emitir instrumentos del BCRA (letras, títulos, etc.) que los agentes particulares compran (con los pesos obtenidos como contrapartida de los dólares que liquidaron al BCRA). Con esos títulos en la mano, dichos agentes pasan a cobrar una tasa de interés. Se forma así lo que se denomina “pasivos remunerados del BCRA”. Al efecto que produce la circulación de esos instrumentos del BCRA se le denomina “esterilización”. Esta expresión significa que el dinero en pesos (supuestamente “sobrante” o “excedente”) deja de circular y en su reemplazo circulan los títulos del BCRA remunerados con intereses. En la época de Macri el monto de esas emisiones representó una cifra astronómica quizá más grande que toda la base monetaria.

7.- El incentivo especulativo de este sistema es enorme (carry trade, etc.). Y también lo era con el régimen convertible que “no remuneraba la tenencia en pesos de los particulares” ya que los agentes contaban con un seguro de cambio gratuito (sabían de la paridad invariante de 1 $ = 1 U$S) lo que facilitaba mucho la bicicleta financiera con las tasas de interés en pesos y, una vez hecha la diferencia, el retorno a los dólares a paridad fija.

8.- Se podría decir que la única finalidad de la lógica descripta en los puntos precedentes y la “necesidad” del BCRA de emitir letras y títulos para rescatar los pesos (supuestamente “sobrantes”) es producir un desplazamiento temporal que alivia una presión sobre el tipo de cambio, ya que con los pesos se podrían comprar dólares, pero con títulos con vencimientos a futuro eso no se puede hacer.

9.- Se remunera, en última instancia, la postergación de una decisión, haciéndose cada vez más grande en el futuro.

Un dilema aparece como insoluble cuando se exige encontrar la solución permaneciendo dentro de la geometría que lo produce: más pesos, más presión sobre el dólar; menos pesos; menos actividad; menor tasa más dolarización; mayor tasa, más costo financiero; dólar más alto, más inflación; dólar más bajo, deterioro de competitividad, desindustrialización, etc.

Si se consideran esas relaciones como parámetros estructurales intransformables, aparecen inevitablemente dilemas: o recesión o inflación; o reservas o emisión;
o estabilidad cambiaria o competitividad; o tasa alta o fuga, etc. Y la discusión económica termina reducida a elegir en qué punto de esa geometría uno quiere situarse.

Pero si admitimos que la geometría económica es transformable, cambia la naturaleza del problema.

La cuestión decisiva pasa entonces a ser qué ocurre durante el tiempo comprado por la esterilización. Si durante ese intervalo, la capacidad productiva sube, las oportunidades de inversión suben, la productividad sube, las exportaciones suben junto con la demanda genuina de pesos, entonces el desplazamiento temporal puede haber servido como camino hacia algo. Pero si nada relevante cambia en la geometría física, solo vamos a tener una bola de nieve de deuda financiera.

La estructura temporal de los activos financieros, no pueden resolver problemas de la estructura de la economía real. Empecinarse en la gestión de lo primero sin transformar lo segundo es solo hacer cada vez peor el problema en el futuro.

Reemplazar un agente privado en el comercio exterior por un agente estatal puede conducir al cambio de geometría físico-económica.

La ventaja de la empresa estatal es que se puede eliminar la secuencia emisión contra dólares, esterilización de pesos, intereses. Porque desaparece la necesidad de la obligación de “contraprestación” con agentes privados.

Asimismo, la empresa estatal puede pensar intertemporalmente: “se obtuvieron tantos U$S, no es necesario convertir todo a $, se puede conservar tanto en U$S para importar bienes de capital y convertir tanto a $ para atender gastos internos”.

El Estado, así, gana capacidad de administrar la composición de sus activos y sus tiempos de monetización. En esta geometría, la divisa constituye un medio de una transformación físico-económica.

En la lógica de la arquitectura monetaria y financiera de los puntos 1.- a 9.-, la divisa es el punto de partida de un circuito financiero autorreferencial.

Pero la empresa estatal del comercio exterior tendría que ser gestionada según criterios de aumento de capacidad físico-económica y no simplemente como monopolio fiscal de las exportaciones. De lo contrario sólo habríamos trasladado la intermediación del exportador privado al Estado.

Esta es la forma de aprovechar las ventajas de la “nacionalización del comercio exterior” y la modificación institucional que supone, al aumentar grados de libertad y hacer desaparecer algunos de los dilemas monetarios anteriores.